核心摘要
　　九毛九2019年9月赴港申请上市，旗下五个餐饮品牌。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】九毛九（2018年营收占比70.5%）、太二（2018年营收占比28.5%）、2颗鸡蛋煎饼、怂、那未大叔是大厨（后三个品牌2018年营收合计占比1%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从股权结构看，与海底捞皆为创始人及员工持股，但九毛九曾在2014&2015年引入外部投资。
　　赛道对比：火锅餐饮标准化相对容易。同时重油、麻辣口味具备成瘾性。而酸菜鱼食材供给稳定，材料及制作都容易标准化，同时酸辣口味口感重，也是中餐中容易扩张的优质赛道。2017年火锅餐饮市场空间为4362亿元，预计未来5年复合年均增长率10.2%，2022年市场空间7077亿元；2018年酸菜鱼市场规模123亿元，预计未来复合年均增长率为33.7%，2024年市场规模705亿元。
　　九毛九集团与海底捞经营模式&成长性对比：1）二者皆以直营模式为主。2）中式餐饮标准化方面，九毛九集团建立起高度标准化且易复制的业务模式，包括限制菜品库存量单位以简化采购物流、建立中央厨房并统一采购、实施涵盖餐厅经营多方面的标准化流程等多种手段。3）成长性方面，2019-2021年太二全国开店计划数为60、80、100家。海底捞方面，我们预计2019年及2020年分别新开门店330家和249家。
　　九毛九集团与海底捞财务指标对比：海底捞营收及增速高于九毛九（海底捞2016-2018年复合年均增长率47.0%，九毛九为22.1%），但九毛九旗下太二品牌表现极为亮眼（2016-2018年复合年均增长率为181.8%）；九毛九租金成本占营收比重较高（2018年占比9.7%，同期海底捞为4.0%），海底捞租金低，主因海底捞品牌价值引流能力强，因此议价能力较强。海底捞人工成本占营收比重较高（2018年占比29.6%，同期九毛九为27.7%），但原材料及人工都是二者成本大头（2018年海底捞原材料及人工成本合计占营收70.5%，同期九毛九为63.2%）。
　　太二与海底捞餐厅营运指标对比：1）地区分布方面，海底捞多数餐厅位于二线城市（占比46.7%），城市分布呈纺锤状结构，太二餐厅多数位于一线城市（占比59.3%），呈倒金字塔型结构。2）同店销售方面，海底捞同店销售远高于太二，主因海底捞同店餐厅数量，餐厅面积（海底捞餐厅面积多在800平方米以上，太二一般为200到300平方米），营业时间（海底捞每天营业17个小时，太二营业7-10小时），人均消费较高导致。海底捞餐厅在二线、三线及以下城市的同店增长率高于太二，太二餐厅在一线城市的同店增长率较高。3）单店回收成本方面，太二餐厅一般运营满一个月实现收支平衡，7个月实现现金投资回收；海底捞一般1到3个月盈亏平衡，6到13个月实现现金投资回收，二者皆处行业领先水平
　　翻台率剖析对比：2019年上半年太二整体翻台率4.9次每天，海底捞同期为4.8次每天。太二翻台率能够赶超海底捞的原因核心在于二者的商业模式差异：太二聚焦酸菜鱼单品加定位纯吃饭场景，菜品库存量单位少而精，店内服务简化且不接受四人以上顾客，直接提高点餐出餐用餐效率，直接拉高翻台率，而海底捞主打好服务加社交场景为主，通过好口碑带来客流，间接提升翻台率。太二的商业模式对提高翻台率作用更简单直接。
　　供应链对比：九毛九食材全部来自第三方，海底捞大部分食材来自蜀海、颐海等关联方。
　　核心竞争力对比：表面上看，太二的核心优势为好口味，海底捞的核心优势为好服务。但好口味和好服务在门店扩张情况下的持续供应和品质稳定才是真正的核心竞争力，两个品牌都有背后优秀的管理和运营能力作为保障，实现品牌竞争优势的持续稳定。
　　投资建议：推荐海底捞，建议关注九毛九国际。
　　风险提示：1）食品安全风险；2）市场经营风险；3）门店扩张不及预期；4）管理风险。